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España está entrando en esta última crisis económica con un sector bancario más fuerte y un floreciente mercado de préstamos alternativos, coinciden los participantes. Sin embargo, admiten que es un momento difícil para cualquier tipo de organización para suscribir acuerdos de propiedad.

Fátima Tagle, directora de desarrollo de negocios de la firma de servicios de administración corporativa y activos alternativos Sanne, que fue adquirida por la firma de administración de fondos Apex Group en agosto y fue anfitriona de la mesa redonda, ve tres efectos de la situación económica en el mercado crediticio hasta el momento.

“Primero, a pesar de que ya venimos de un entorno ajustado por apalancamiento, los niveles de apalancamiento se están analizando un poco más. En segundo lugar, los márgenes de los préstamos son muy importantes para los bancos, pero los prestamistas alternativos también están tratando de cambiar el precio, o al menos están poniendo la posibilidad sobre la mesa. En tercer lugar, los convenios se están volviendo más estrictos, con un mayor enfoque en el paquete de seguridad, por lo que un prestamista puede actuar en caso de incumplimiento”.

También se nota una caída en la actividad inversora, coinciden los participantes. “El mercado se está quedando atrás después del verano”, dice Alejandro Moya, socio de Incus Capital, uno de los prestamistas no bancarios más destacados de España. “Las transacciones que se discutieron antes del verano no se están cerrando porque los compradores piensan que puede que no sea la mejor oferta, dada la incertidumbre. El mercado está algo congelado desde el punto de vista de la inversión institucional, en parte por el impacto del mayor coste de financiación. Escuchamos que las oficinas familiares todavía están activas, pero para acuerdos más pequeños”.

Moya cree que una caída en el valor de los activos es inevitable, ya que mercados como España, Portugal e Italia suelen tardar más en adaptarse que el Reino Unido o Alemania.

“Los patrocinadores solían obtener financiación al 2 por ciento y ahora ha aumentado en aproximadamente 300 puntos básicos”, explica. “Tiene que haber un ajuste para reflejar eso. La gran pregunta es cuál será el impacto en los rendimientos. Como prestamista, al analizar un acuerdo, debe ser muy cauteloso con los supuestos de salida, y ahora existe una gran incertidumbre en torno a ellos”.

El asesor principal de deuda y capital en la mesa, Javier Beltrán, director ejecutivo de la firma de banca de inversión con sede en Madrid CG Capital Europe, ya ha visto una disminución del 10 al 15 por ciento en los precios de los activos en el número limitado de acuerdos cerrados. “Estamos viendo que se mueven algunas ofertas y ha habido un ajuste en los precios. No estoy de acuerdo con que veamos más convenios, ya que los patrocinadores buscan más flexibilidad debido a la incertidumbre del mercado. La gente tiene dinero. Se ha recaudado una gran cantidad de capital que los gerentes deben implementar, por lo que los acuerdos aún se están cerrando si los vendedores flexionan los precios a la baja”.

“El mercado está algo congelado desde el punto de vista de la inversión institucional, en parte por el impacto del mayor coste de financiación”

Un aspecto positivo importante para la disponibilidad de financiación, argumenta Beltrán, es que los prestamistas alternativos todavía lo ven como un lugar donde pueden encontrar atractivos rendimientos ajustados al riesgo. “Cada mes hay un nuevo fondo de deuda que ingresa al mercado, de los cuales 80 a 90 por ciento son internacionales. Están trayendo muchos tipos de capital. Por ejemplo, estamos viendo la entrada de financiación senior, con un precio de 4.5 a 5.5 por ciento sobre una base total”, dice.

Alberto López representa a otro prestamista no bancario local en la discusión. El director ejecutivo de la plataforma de préstamos con sede en Madrid AEXX Capital describe un mercado de préstamos "entrecortado", en el que fijar precios es un desafío. “Es muy difícil fijar el precio de un acuerdo o realizar una suscripción precisa porque todo es muy volátil y es difícil predecir dónde estarán las tipos de capitalización dentro de dos años. Por lo tanto, hay un impacto directo en el apalancamiento que se puede brindar al mercado”.

Un impacto del aumento de las tipos ha sido que los prestamistas se alejaron de la emisión de préstamos a tasa fija para enfocarse únicamente en líneas de interés flotante, dice López. “Los prestamistas necesitan protegerse del riesgo de fluctuación del Euribor. Creo que todo el mundo ha adoptado un enfoque más defensivo con respecto a los préstamos. Si solo desea cerrar un trato y desplegar capital, puede optar por un pacto ligero. Sin embargo, si desea desempeñar un papel defensivo y más cauteloso, debe poner algunos obstáculos para poder tomar el control del trato mientras ayuda al patrocinador a ser más disciplinado en un mercado incierto. Creo que este es el consenso del mercado”.

Tagle ha observado un mayor enfoque por parte de los prestamistas en la calidad de un activo, su ubicación y el historial del patrocinador. Los prestamistas también están dando prioridad a sus relaciones con los clientes existentes, dice ella. Pero ella no ve a los patrocinadores alejarse de las transacciones a medida que el coste de la deuda se vuelve más oneroso. “He visto retrasos, debido a la incertidumbre, pero aún veo cierre de negocios y movimiento en el mercado”.

¿HABRÁ UNA REPETICIÓN DE LA VIDA DESPUÉS DE LA GFC?

Después de la crisis financiera mundial, España soportó años de angustia, incluso en el sector inmobiliario, con un aumento vertiginoso de los préstamos morosos. Sin embargo, los participantes de la mesa redonda no esperan que se repita en estos tiempos económicos difíciles.

Moya de Incus señala la relativa estabilidad de la industria durante la pandemia. “Durante el covid, pensamos que habría algunos acuerdos problemáticos, pero todo se reduce al hecho de que el sistema no está muy apalancado. A menos que los patrocinadores se vean realmente obligados por restricciones de liquidez, no debería haber muchas transacciones en dificultades”.

Entre el conjunto de fondos de AEXX, López opera vehículos oportunistas. “Empiezo a ver que cierto nivel de estrés se convierte en angustia, pero son muy pocos acuerdos y no vamos a ver muchos más”, dice.

“Si las tipos llegan al 6-7 por ciento como predicen algunos economistas, los inmuebles no serán el principal problema económico”, predice Beltrán de CG Capital. “Otros sectores, como los préstamos corporativos, se verán más afectados. En el sector inmobiliario, los bancos seguirán estando aquí en los próximos años y, aunque la fijación de precios de la pila de capital puede volverse más compleja, la amplia provisión de deuda para este sector sobrevivirá a esta crisis”.

López agrega que el nivel de angustia lo determinará el tiempo que dure la inflación alta. “Si es a corto plazo, los patrocinadores tendrán activos para proteger su patrimonio. Si es a largo plazo, estarán bajo presión para vender”.

Sanne's Tagle cree que los prestamistas aprendieron lecciones durante la GFC. “Las carteras de los prestamistas son de mucha mayor calidad y más resistentes. Existe una mayor variedad de estructuras de préstamo en el mercado. Además, los asesores de deuda han sido muy activos y están desempeñando un papel necesario al traer nuevas ideas para ayudar a los patrocinadores a estructurar acuerdos”.

Beltrán señala que su trabajo de asesoramiento en CG Capital Europe ahora se divide de manera más equitativa entre transacciones de inversión y financiación, mientras que no hace mucho tiempo, un mayor porcentaje de sus mandatos se centraba en acuerdos de inversión. Él sugiere que esto se debe en parte a un aumento en las consultas de los propietarios que buscan recapitalizar sus activos, ya que deciden conservarlos en lugar de venderlos en el mercado actual. La necesidad de financiación adicional para gastos de capital, ya que los patrocinadores buscan modernizar sus propiedades, es otra explicación, sugiere.

Moya ofrece su propia teoría sobre por qué las firmas de asesoría españolas como CG Capital Europe dedican más tiempo a las transacciones de deuda: la prevalencia de transacciones de financiación no bancario más complejas en el mercado.

“Creo que el mercado se ha vuelto más institucionalizado”, dice. “Se ha vuelto normal buscar financiación alternativo. En un momento, las únicas opciones eran la financiación bancaria o el capital oportunista de alto coste. Ahora, los inversores están apoyando una serie de fondos de deuda que los gestores buscan desplegar en España. Es una tendencia creciente aquí tener diferentes fuentes de capital para cada tipo de riesgo”.

“He visto retrasos, por la incertidumbre, pero aún veo cierre de negocios y movimiento en el mercado”

López también aboga por los préstamos alternativos en el mercado español. “Hemos visto la transición de los inversores de capital español que toman prestado de los bancos, a hacer empresas conjuntas con firmas de capital privado después de la GFC, y ahora se dan cuenta de que un prestamista alternativo es una buena opción, que les permite capturar el monto total de su rendimiento. Los inversores de renta variable en España se han vuelto más sofisticados y entienden la estructura de financiación alternativa”.

Según Beltrán, a día de hoy hay en España más de 60 prestamistas activos de fondos de deuda inmobiliaria. "CG Capital Europe es muy activa en este campo, por lo que hay muchas capas diferentes de capital disponibles, según el riesgo".

La deuda está disponible en un rango de puntos de precio, los participantes están de acuerdo. Beltrán ve un aumento en el precio de la deuda garantizada por activos principales, alrededor de 150 a 200 puntos básicos por encima del Euribor, lo que se traduce en un coste total de la deuda del orden del 4 por ciento, que puede ser costoso para los patrocinadores dado que los rendimientos de las propiedades principales son del 4 por ciento, en algunos casos. Una solución para los patrocinadores es reducir la cantidad de apalancamiento que solicitan y completar una refinanciación en los próximos años, dice. En el otro extremo del espectro, ve precios de préstamo de hasta 10 a 12 por ciento, para inversiones de valor agregado en mercados secundarios y terciarios, y hasta 17 por ciento en situaciones de oportunidad.

Sanne trabaja regularmente con muchas plataformas de préstamos españolas que se enfocan en patrocinadores pequeños y medianos, dice Tagle. “Tienden a cerrar tratos de préstamos más pequeños, con más frecuencia. Se centran en préstamos de entre 10 y 50 millones de euros, a menudo asumiendo el riesgo inicial de financiar la compra de terrenos y asumir riesgos administrativos. Buscan a sus patrocinadores para refinanciar en dos años cuando la construcción esté lista para comenzar”.

López dice que el segmento del mercado descrito por Tagle se ha convertido en un foco para AEXX, que inicialmente apuntó a préstamos más grandes. “Primero me instalé con un tamaño de entrada mínimo de 25 millones de euros, luego me di cuenta de que había un gran mercado de 10 a 25 millones de euros, así que establecí un segundo fondo para cubrir esa parte del mercado”. Cuanto más grande sea el trato, más probable es que sea financiado por un administrador de fondos de deuda externa, concuerdan los participantes. Moya dice que el monto mínimo de los boletos de Incus es de 10 millones de euros, pero agrega que la empresa compite con los prestamistas extranjeros por boletos mucho más grandes.

Sin embargo, Beltrán argumenta que los gestores de fondos de deuda extranjera, incluidas algunas de las plataformas más grandes de Europa, están dispuestos a llegar a 20 millones de euros para encontrar acuerdos en el mercado español, a pesar de que normalmente se centran en transacciones de más de 50 millones de euros en mercados como el REINO UNIDO.